Сучасна теория грошей - Рендал Рей

Почнімо з Китаю, що підтримує монетарний режим із так званою послабленою прив’язкою обмінного курсу, якому дозволено рухатися в досить невеликому проміжку. Такий режим має жорстко регульовану операційну систему як самого валютообмінного міжбанківського ринку, так і механізму визначення обмінного курсу. Якщо точніше, Китай дозволив своїй валюті поступово дорожчати, але в темпі, який він сам вибирає248. Це викликало звинувачення у «валютних маніпуляціях», особливо з боку влади США. Очевидно, Вашингтон вважає, що Китай утримує надто низький валютний курс, одержуючи користь від свого експорту. Це звинувачення невиправдане з двох причин. По-перше, малоймовірно, що навіть суттєве подорожчання юаня (або RMB — валюти Китаю) сильно вплине на ситуацію, враховуючи дефіцит поточного рахунку США з Китаєм. Зарплати в Китаї наразі дуже низькі порівняно з американськими, а експортує він переважно продукти низької доданої вартості. До того ж зазвичай Китай виконує трудомісткі процеси проміжного збирання. Якби юань справді істотно подорожчав, аж до втрат робочих місць у Китаї, вони б, мабуть, перейшли в якісь інші країни Азії, але не в США.

Здається слабким і аргумент, ніби валютні курси мають бути плаваючими. Згадайте, що до початку 70-х років ХХ століття Сполучені Штати та інші розвинуті країни прийняли фіксовані валютні курси. Відтоді вони вже визнали, що така політика не в їхніх інтересах. Але це не дає їм права вимагати відпустити валютні курси від країн, що розвиваються. Політика обмінного курсу, як і процентна та фіскальна політика, повинна бути внутрішньою справою осіб, які відповідальні за економіку в державі. З аргументів, наведених у цьому посібнику, має бути зрозуміло, що плаваючі валютні курси зазвичай в національних інтересах, адже вони вивільняють простір для внутрішньої економічної політики. Та багато країн по всьому світу, особливо ті, що розвиваються, підтримують прив’язку обмінного курсу своєї валюти і думають, що така практика відповідає їхнім інтересам. На цьому етапі свого розвитку Китай вважає за доцільне ретельно регулювати обмінний курс власної валюти.

Водночас, якщо взяти до уваги, що прив’язки обмінних курсів зменшують простір економічної політики і, по суті, є ризикованими, бо заохочують валютні спекуляції, постає питання, чому економіка Китаю добре функціонує навіть із прив’язаним (але періодично коригованим) режимом обмінного курсу. Відповідь проста: трильйони доларів іноземних валютних резервів249! За таких обставин ніхто навіть і не думає спекулювати проти національної валюти юаня, тобто не ставить під сумнів здатність влади Китаю підтримувати прив’язку обмінного курсу своєї валюти. Отже, винятки з правила, що прив’язки обмінних курсів зменшують простір політики, все-таки бувають250. Величезні резерви іноземної валюти в Китаї відкривають його урядові величезний простір для провадження внутрішньої економічної політики, навіть незважаючи на те, що китайська валюта має прив’язку. Так триватиме і далі в найближчому майбутньому, бо Китай досі спроможний підтримувати профіцит поточного рахунку платіжного балансу (хоча, можливо, це колись і зміниться).

Зростання і трансформація Китаю справді безпрецедентні. Незабаром його економіка стане найбільшою у світі251, а його ВВП на душу населення, ймовірно, зросте настільки, що він приєднається до когорти найзаможніших світових держав. Зі зростанням виробничих потужностей та зарплат Китай чимдалі менше покладатиметься на експорт. Урешті він, можливо, досягне дефіциту поточного рахунку, який вимиватиме резерви іноземної валюти. І на тому етапі влада зможе перейти на режим плаваючого обмінного курсу своєї валюти і зберегти простір для проведення внутрішньої економічної політики. Можливо також і те, що китайський юань замінить долар як міжнародну резервну валюту. Але це буде не раніше ніж через кілька десятиліть.

Розгляньмо наступний приклад — Росію. Звичайно, Росія як частина Радянського Союзу вже була відносно розвинутою та заможною. Проте розпад СРСР спричинив економічні та політичні проблеми, в які ми не заглиблюватимемося. У 1998 році Росія шокувала фінансові ринки дефолтом за державним боргом (уряд призупинив виплати за власними борговими зобов’язаннями, номінованими в його валюті). Багато хто вважає, що дефолт Росії спростовує позицію MMT щодо того, ніби не існує ризику дефолту для боргу суверенної держави. Зрозуміло, що борг був виражений в рублях — валюті, яку контролює та випускає держава. Що ж пішло не так? Ключ — у прив’язці обмінного курсу рубля до долара.

Воррен Мослер як ніхто інший обізнаний із російським фіаско, бо на той час працював керівником хедж-фонду, чиї деякі фінансові позиції252 мали деривативну прив’язку253 до державного боргу Росії в рублях. Він дав таке пояснення:

У серпні 1998 року в центральному банку Росії рубль конвертувався в долари США за курсом 6,45 рубля за 1 долар. Російський уряд, що прагнув підтримувати політику фіксованого обмінного курсу, був обмежений у своїй готовності платити запасами доларових резервів, адже навіть за дуже високих процентних ставок власники рублів хотіли обміняти їх у Центральному банку Російської Федерації. На тлі зниження доларових резервів та у зв’язку з неможливістю віднайти додаткові резерви на міжнародних ринках конвертування рублів у долари США було призупинено приблизно в середині серпня, а Центральному банку Росії не залишалося нічого, крім як відпустити рубль у плавання. Упродовж цього періоду російський уряд був здатний платити в рублях. Але через рішення прив’язати обмінний курс на рівні, вищому за «ринкові», у середині серпня він втратив можливість робити платежі в рублях. Власне, навіть після того як рубль було відпущено в плавання, коли платежі могли відбуватися без втрати резервів, російський уряд (тобто казначейство та центральний банк) і далі був не готовий платити рублями за обслуговування власного боргу — як внутрішнім, так і міжнародним інвесторам. Він порушував зобов’язання щодо виплат (тобто оголосив дефолт) свідомо, оскільки завжди мав змогу платити рублями просто через зарахування на відповідні рублеві рахунки в центральному банку. (Курсив автора. Докладніше про це див.: http://www.epicoalition.org/docs/flawed_logic.htm).

Чому Росія зробила такий вибір, — питання дуже дискусійне. Проте немає сумнівів у тому, що Росія була здатна забезпечити свої рублеві зобов’язання, але була не готова платити й обрала дефолт. Найкраще буде назвати це політичним рішенням. Ми не можемо повністю ігнорувати політику. Схожий випадок стався у 2011 році під час дебатів у Конгресі США про межу боргу федерального уряду. Так, Конгрес міг вирішити не піднімати межу боргу. Невиконання державних зобов’язань (або дефолт) за державним боргом США здавалися досить близькою перспективою. З економічного погляду не було жодної логічної причини допустити це, проте політичне суперництво може дати неочікувані результати.

Таким чином, до невиконання Росією її боргових зобов’язань у національній валюті призвели два взаємопов’язані фактори — прив’язка обмінного курсу власної валюти і політичне рішення про дефолт навіть після переходу до режиму плаваючого обмінного курсу254.

Нарешті звернімося до прикладу Угорщини початку 2012 року. Угорщина встановлює плаваючий курс своєї валюти — форинта. Оскільки країна — емітент