Сучасна теория грошей - Рендал Рей
3.5. Екзогенні процентні ставки та політика кількісного пом’якшення160
В економічних дослідженнях відмінність між ендогенними та екзогенними величинами використовується у трьох різних значеннях: контрольному161, теоретичному і статистичному. Останнє значення відмінності важливе лише для економетристів, адже вони мають справу зі змінними, що не залежать від величини похибки, — тому цей момент ми пропустимо. У контрольному значенні екзогенність означає, що уряд може «контролювати» економічну змінну: наприклад грошову масу, процентну ставку, рівень цін тощо.
MMT поділяє підхід «ендогенних грошей», або «горизонталістський» підхід, в основі якого лежить думка про те, що центральний банк не може контролювати пропозицію грошей162 або банківські резерви. Центральний банк повинен не контролювати, а задовольняти надлишковий попит на резерви (проте, як зазначено нижче, все змінилося з упровадженням політики кількісного пом’якшення). (Докладнішу інформацію про горизонталізм див. у [Moore, 1988]). З другого боку, цільова процентна ставка центрального банку явно екзогенна в контрольному значенні: центральний банк може встановити цільове значення процентної ставки як на 25 базисних пунктах, так і підняти її до 150 базисних пунктів163.
Нарешті, контрольне та теоретичне значення пов’язані, але не тотожні. Скажімо, країна підтримує фіксований обмінний курс і використовує процентну політику для досягнення цільового обмінного курсу національної валюти. У такому разі можна сказати, що процентна ставка контролюється екзогенно (її встановлює центральний банк), але вона не теоретично екзогенна, тому що головна мета економічної політики — прив’язка обмінного курсу164. Теоретично головне завдання центрального банку — досягти цільового обмінного курсу національної валюти, щоб контроль над процентною ставкою підпорядковувався основній меті (центральний банк використовує відсоткову ставку як інструмент для досягнення цільового обмінного курсу). Водночас центральний банк прагне досягти повної зайнятості й застосовує для цього процентну ставку. Знову ж таки, ми сказали б, що процентна ставка екзогенна в контрольному значенні, але не в теоретичному, бо використовується для досягнення повної зайнятості.
Як уже було зазначено, зазвичай ми приймаємо процентну ставку овернайт як екзогенну змінну в контрольному значенні, і водночас обсяг резервів — як ендогенну змінну, адже центральний банк задовольняє попит на резерви, щоб досягти цільової процентної ставки. Такий підхід «ендогенних грошей і горизонтальних резервів» почав набувати популярності приблизно з 1980 року. Однак коли процентна ставка за резервами в Сполучених Штатах стала дорівнювати нулю, а цільова ставка ФРС овернайт значно підвищилася, теорію переформулювали. У цій ситуації надлишкові резерви тиснули на ринкову ставку (ставку відсотка на резерви), що була нижчою від цільового значення, таким чином, що ФРС доводилося скуповувати резерви, продаючи казначейські зобов’язання на відкритому ринку. Але після Великої фінансової кризи 2008 року, щоб зберігати надлишкові резерви в системі і платити за ними 25 базисних пунктів, ФРС ухвалила рішення встановити цільове значення процентної ставки близько нуля165 (так само, як і Японія). У цьому випадку незалежно від того, скільки надлишкових резервів мають банки, ринкова ставка тримається на рівні 25 базисних пунктів; будь-який банк може отримати 25 базисних пунктів на надлишкові резерви від ФРС, тож надавати їх у кредит на ринку резервних грошей за нижчими ставками немає сенсу. (Насправді ж ринкова ставка відсотка на ринку резервних грошей упала нижче за цільовий рівень ФРС, тому що деякі їх власники не заробляють відсотків на надлишкові резерви. Але цією невеликою формальністю можна знехтувати).
В умовах проведення політики кількісного пом’якшення ФРС «екзогенно» збільшує банківські резерви, суттєво перевищуючи ту кількість резервів, яку банки хочуть утримувати. Виникає асиметрія: ФРС може збільшити резерви банків до рівня значного надлишку, але не може скоротити їх до рівня нестачі, адже тоді відсоткова ставка на резерви стрибне вище за цільовий рівень. Такий розвиток подій на фінансовому ринку спонукав би ФРС до операцій на відкритому ринку задля зниження відсоткової ставки: щоб збільшити обсяг резервів на рахунках банків і, відповідно, знизити ставку відсотка на резервні гроші до рівня цільової ставки, ФРС почала б закуповувати казначейські облігації на відкритому ринку.
Можна зробити висновок, що в нормальних умовах резерви «ендогенні», бо центральні банки задовольняють попит на них, тоді як процентна ставка «екзогенна», бо центральний банк установлює цільову ставку овернайт. Але в разі провадження політики кількісного пом’якшення центральний банк може завжди збільшити обсяг резервів, перевищивши той рівень, що банки хочуть утримувати. Водночас він не може зменшувати резерви нижче того рівня, що банки хочуть утримувати, не відмовляючись від контролю над ставкою овернайт. Проводячи політику кількісного пом’якшення, центральний банк платить відсотки, наприклад, 25 базисних пунктів (0,25 %) за утримуваними резервами і бере 50 базисних пунктів (0,50 %) за овердрафти (позичання резервів банкам). Ставка овернайт на міжбанківському ринку залишатиметься в межах цього діапазону, навіть якщо банки утримують значні надлишкові резерви.
Блок: Відповіді на запитання читачів
Запитання: Де позичає ФРС і чи існує ліміт? Можливо, доцільніше було б витрачати гроші для порятунку Мейн-стрит166? Хіба голова ФРС пан Бернанке не визнав, що рятував банки, натискаючи на клавіші?
Відповідь: Так. Це відповідь на два останні запитання. ФРС створила трильйони резервів «натисканням клавіш», надаючи резерви в кредит за допомогою спеціальних інструментів та викуповуючи казначейські облігації й навіть таке токсичне сміття, як облігації, забезпечені іпотекою сумнівним позичальникам. Називати це «позикою» з боку ФРС означає вводити себе в оману, тому я не використовую цього терміна. ФРС у боргах за кожне із цих натискань клавіш, адже резерви — це її IOU (тобто зобов’язання центрального банку). Тому ви назвали б це «позикою», а банки з резервами можна було б назвати «кредиторами», бо вони і є кредиторами. Але це не така сама позика, яку ми з вами беремо, щоб купити автомобіль. Сума, яку ми з вами можемо позичити, лімітована. Натомість ФРС не обмежена в натисканні клавіш, а резерви не існують доти, доки вона не натисне клавішу, щоб пустити їх в обіг. Щоб урятувати фінансову систему після Великої фінансової кризи, ФРС витратила на купівлю активів і видала в кредит 29 трлн доларів США (на сайті Інституту Леві [www.levy.org] представлено добірку матеріалів — статей, презентацій тощо, —
